作者：小債看市

來源：小債看市（ID：little-bond）

發(fā)軔于福建，后遷至上海的融信中國(guó)，在業(yè)內(nèi)有著“地王收割機(jī)”稱號(hào)，而此前其高價(jià)拿地、高負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)開始釋放。

近日，融信中國(guó)（03301.HK）連遭兩大國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)下調(diào)評(píng)級(jí)。

4月12日，標(biāo)普將融信中國(guó)的展望從“穩(wěn)定”調(diào)整至“負(fù)面”，同時(shí)確認(rèn)其“B+”長(zhǎng)期發(fā)行人信用評(píng)級(jí)。

標(biāo)普認(rèn)為，在未來12個(gè)月內(nèi)，融信中國(guó)的毛利率不太可能出現(xiàn)顯著復(fù)蘇，公司仍有大量低利潤(rùn)項(xiàng)目需要確認(rèn)；其在高線城市的高增長(zhǎng)愿望可能阻礙削減債務(wù)。

無獨(dú)有偶，幾乎同一時(shí)間，惠譽(yù)也在官網(wǎng)發(fā)布報(bào)告稱，已將融信中國(guó)的長(zhǎng)期外國(guó)貨幣發(fā)行人默認(rèn)評(píng)級(jí)(IDR)的展望從“穩(wěn)定”下調(diào)至“負(fù)面”，并確認(rèn)評(píng)級(jí)為“BB-”。

評(píng)級(jí)展望被下調(diào)背后，映射出融信中國(guó)盈利水平大幅下滑，財(cái)務(wù)杠桿再度升高的業(yè)績(jī)。

2020年，融信中國(guó)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入483.03億元，同比下滑6.14%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)24.28億元，同比下滑23.02%；負(fù)債比率由2019年末的70%上升至83%。

財(cái)務(wù)摘要

對(duì)于業(yè)績(jī)大幅下滑，融信中國(guó)表示一方面疫情沖擊下項(xiàng)目結(jié)轉(zhuǎn)進(jìn)度受阻，其2020年交付物業(yè)建筑面積同比下降逾三成；另一方面由于部分結(jié)轉(zhuǎn)的收購(gòu)項(xiàng)目銷售毛利率較低所致，以及受限于現(xiàn)價(jià)調(diào)控政策。

值得注意的是，這是融信中國(guó)自2017年以來業(yè)績(jī)首次出現(xiàn)下滑。

在降級(jí)、業(yè)績(jī)爆雷后，融信中國(guó)存續(xù)美元債也出現(xiàn)異動(dòng)，其2024年到期的優(yōu)先票據(jù)跌幅創(chuàng)記錄。

《小債看市》統(tǒng)計(jì)，目前融信中國(guó)存續(xù)美元債10只，存續(xù)規(guī)模37億美元，其中有兩筆債券票息高于10%，有4只債券將于一年內(nèi)到期。

存續(xù)債券情況（部分）

據(jù)官網(wǎng)介紹，融信集團(tuán)于2003年成立，總部位于上海，2016年1月于香港聯(lián)交所上市。

融信聚焦房地產(chǎn)主業(yè)，通過地產(chǎn)開發(fā)、物業(yè)服務(wù)、景觀工程、資管運(yùn)營(yíng)等業(yè)務(wù)板塊，實(shí)現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同發(fā)展。

2020年，融信中國(guó)取得簽約銷售金額共計(jì)1551.7億元，同比增長(zhǎng)9.8%，擦線完成年度目標(biāo)，但增速卻達(dá)上市以來最低。

據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)顯示，2020年融信集團(tuán)以1192.6億操盤金額位居房企第27位；以519.6萬平方米操盤面積位居第40位。

克而瑞房企銷售排名

2015-2019年，融信中國(guó)銷售增幅分別為33.15%、107%、103.9%、73.35%和15.94%，可以看出近年來其銷售增速每況愈下。

2020年業(yè)績(jī)大幅下滑，除了疫情和房地產(chǎn)調(diào)控原因外，融信中國(guó)前些年高價(jià)拿地也是直接導(dǎo)致利潤(rùn)下滑的誘因之一。

2016年，融信中國(guó)登陸資本市場(chǎng)后，開啟了一波“補(bǔ)倉(cāng)”行為，其中拿了不少地王項(xiàng)目和高價(jià)地。

當(dāng)年，融信中國(guó)在全國(guó)收割了21塊土地，增加土儲(chǔ)超500萬平方米，拿地均價(jià)高達(dá)8650元/平；2017年又大手筆拿了78個(gè)項(xiàng)目，新增總建筑面積1481.53萬平方米。

近年來，融信中國(guó)“地王后遺癥”顯現(xiàn)，高價(jià)拿地、高負(fù)債的風(fēng)險(xiǎn)開始釋放，超高土儲(chǔ)成本大幅壓減了項(xiàng)目的利潤(rùn)空間。

相較于同行，融信中國(guó)的銷售毛利率和凈利率一直比較低，2020年毛利率更是由24.3%驟降至14.91%，幾近腰斬。

銷售毛利率

截至2020年末，融信中國(guó)總資產(chǎn)為2332.49億元，總負(fù)債1825.9億元，凈資產(chǎn)506.59億元，資產(chǎn)負(fù)債率78%。

從房企融資新規(guī)“三道紅線”來看，融信中國(guó)剔除預(yù)收款項(xiàng)的資產(chǎn)負(fù)債率為69.9%，凈負(fù)債率82.8%，現(xiàn)金短債比為1.2，半年之內(nèi)由“黃檔”降為“綠檔”。

《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，融信中國(guó)主要以流動(dòng)負(fù)債為主，占總債務(wù)的73%。

截至2020年末，融信中國(guó)流動(dòng)負(fù)債有1337.38億元，其一年內(nèi)到期的短債債務(wù)有249.39億元，同比增長(zhǎng)33%。

流動(dòng)負(fù)債情況

相較于短債壓力，融信中國(guó)的流動(dòng)性尚可，其賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物有198.55億元，較2019年末大幅下降42%，非受限現(xiàn)金短債比為0.8。

除此之外，融信中國(guó)還有488.52億非流動(dòng)負(fù)債，主要為長(zhǎng)期借貸，其長(zhǎng)期有息債務(wù)有469.21億元。

整體來看，融信中國(guó)剛性債務(wù)合計(jì)718.6億元，主要以長(zhǎng)期有息債務(wù)為主，帶息債務(wù)比為39%。

在償債資金方面，近年來融信中國(guó)主要依賴于外部融資，尤其是高頻發(fā)行美元債，且發(fā)債成本較高。

總得來看，2020年融信中國(guó)業(yè)績(jī)大幅下滑，銷售增速創(chuàng)新低，銷售毛利率較低；“地王后遺癥”顯現(xiàn)，高價(jià)拿地、高負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)開始釋放。

莆田歐氏家族草根起家，一門三富豪，在當(dāng)?shù)刈硎⒚褪窃趪?guó)內(nèi)家族企業(yè)中也算是鳳毛麟角。

歐宗洪有兩個(gè)哥哥，老大是歐氏集團(tuán)創(chuàng)始人歐宗金，老二是正榮集團(tuán)創(chuàng)始人歐宗榮，他在家中排行第三，當(dāng)?shù)厝朔Q“歐老三”。

上世紀(jì)80、90年代，跟隨改革開放的浪潮，歐氏兩個(gè)大哥先行外出謀生。一開始他們?cè)诮ㄖさ厥┕ぃ蟊汩_始承接工程，歐氏兄弟從“橋路業(yè)務(wù)”切入，由此獲得了第一桶金。

后來，成年后的歐宗洪也憑借兄長(zhǎng)鋪好的道路，涌入創(chuàng)業(yè)大潮中。

2000年，歐宗洪正式進(jìn)入地產(chǎn)業(yè)，投資建設(shè)了莆田市當(dāng)年的第一高樓“觀橋御景”樓盤；三年后他轉(zhuǎn)戰(zhàn)福州開拓市場(chǎng)，成立了融信中國(guó)的前身。

然而，在融信剛成立的幾年里，歐宗洪基本沒什么作為。直到2007年全國(guó)房?jī)r(jià)出現(xiàn)增長(zhǎng)，開發(fā)商積極搶占土地市場(chǎng)。

2007年，歐宗洪在一場(chǎng)土拍上，以15.5億元總價(jià)、每平方米9953元樓面價(jià)拿下當(dāng)時(shí)的福州單價(jià)“地王”項(xiàng)目。

戲劇性的是，拿下“地王”的次年，國(guó)家出臺(tái)樓市調(diào)控政策，福州樓市成交量“腰斬”，歐宗洪不得不以損失7000萬元土地定金的方式，將地塊退回以挽回?fù)p失。

此后十年間，歐宗洪帶著融信深入福建漳州、廈門等市場(chǎng)，并向長(zhǎng)三角區(qū)域上海、杭州等地“探路”，2013年進(jìn)入了全國(guó)地產(chǎn)TOP50行列。

2016年，融信迎來高光時(shí)刻，45歲的歐宗洪搶先在二哥的正榮集團(tuán)之前上市了。

上市后，融信中國(guó)總部從福建遷至上海。在歐宗洪的帶領(lǐng)下，融信開啟“土地收割”模式，由于高價(jià)拿地，他也被業(yè)界冠以“地王收割機(jī)”的稱號(hào)。

然而，“歷史總是驚人的相似”，2016年底逢上海樓市“限價(jià)”政策，融信以天價(jià)拿下的“上海地王”又一度被套牢。

2018年，融信中國(guó)合約銷售從502億大幅增長(zhǎng)至1218億，首度突破千億大關(guān)。

近年來，融信中國(guó)的“地王后遺癥”逐步顯現(xiàn)，高價(jià)拿地、高負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)始終隨行在歐宗洪左右。

在這期間，歐宗洪進(jìn)行高頻次的發(fā)債，用于流轉(zhuǎn)現(xiàn)有債務(wù)再融資。

另外，融信中國(guó)少數(shù)股東在凈利潤(rùn)中獲得的損益占比，明顯低于在權(quán)益總額中的占比，存在“明股實(shí)債”嫌疑。

今年以來，不少“閩系”房企紛紛爆雷，前有禹洲，后有融信，閩系一貫激進(jìn)的高杠桿、快周轉(zhuǎn)模式，在房地產(chǎn)調(diào)控和融資新規(guī)下風(fēng)險(xiǎn)開始暴露。

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原標(biāo)題： 爆雷！“千億閩系房企”業(yè)績(jī)下滑23%，高價(jià)拿地高負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)釋放