作者：楊曉懌

來源：楊老師的基建課堂（ID：msyangteacher）

為什么政府項目融資越來越困難？這個問題看似很簡單又符合現(xiàn)實，但從實際情況來看，高資信主體的項目融資難是非常反常的現(xiàn)象。

在國內(nèi)的金融體系中，地方債是融資成本僅次于國債、信用等級最高的融資工具之一。但是，與地方債券保持著高資信、低成本截然不同的是，地方政府的項目融資遇到越來越多的問題，融資成本也逐漸上升。這不僅給地方穩(wěn)投資帶來很多困難和挑戰(zhàn)，高昂的融資成本也持續(xù)推高了地方政府的隱性債務率，使得地方財政與城投開始面臨持久的困境。

在這一矛盾的背后，隱藏的是復雜而又長期未能解決的矛盾焦點，也是當前改革的主要障礙之一。

我國的基礎(chǔ)設(shè)施與公共服務強調(diào)公益性，這是我國施政的基本原則，也是體現(xiàn)社會主義優(yōu)勢的旗幟之一。但是，堅持基礎(chǔ)設(shè)施與公共服務項目的公益性，意味著政府需要持續(xù)大量投入與補貼項目；不僅新建項目需要政府出資，后期運營維護還需要持續(xù)的投入。

近年制度改革后，許多政府項目都以市場化模式實施，但在市場化的模式下，項目收入、預期收益成為了項目是否能夠獲得資金的關(guān)鍵因素。但在堅持公益性的基礎(chǔ)上，政府項目的盈利性很難達到市場融資所需要達到的水準；如果政府予以高額補貼，既會導致政府投資對社會投資的擠出效應，又無法達到市場化模式節(jié)省政府投資的效果。

因此，許多政府項目的收益率很難與市場資金價格匹配，地方政府面臨堅持項目公益性與市場化運作的兩難抉擇。

堅挺的政府信用與脆弱的債務

既然市場化很困難，常常無法與公益性兼得，那么政府是否能夠走回直接投資、財政兜底的老路呢？很難。既是由于當前的政府債務率已經(jīng)到了一個很高的水平，必須要對產(chǎn)生地方政府債務的行為進行限制；也是因為政府體制、財政制度的限制，當前政府部門已經(jīng)無法直接作為有收益項目的運作主體。

在這樣的限制之下，城投作為政府融資平臺的特殊性始終存在，是地方政府運作項目不可或缺的主體。在政府堅持維護地方政府信用、強力限制政府債務率的前提下，許多城投項目開始和地方政府、財政脫鉤，不再能夠為城投項目融資加持“光環(huán)”。

同時，由于城投作為企業(yè)主體，并無法直接享受到投資公益性項目帶來的綜合收益，這就使得城投債務越來越“脆弱”，風險事件屢見不鮮，進一步加大了新項目的融資難度。這是結(jié)構(gòu)性導致的“財權(quán)事權(quán)不匹配”，城投雖替代政府進行投資，但并不能享受到政府融資應有的待遇，融資成本自然水漲船高、越來越難。

剛性投資與矛盾的投資效率

政府項目不僅是出于實際的需求，許多時候還要承擔托底經(jīng)濟運行、支撐國內(nèi)經(jīng)濟正常運轉(zhuǎn)的職能任務。因此，在當前逆周期的大背景下，地方政府的投資存在一定的剛性；尤其是在國際貿(mào)易環(huán)境充滿不確定性的情況下，地方基建投資更是隨時充當“儲備彈藥”。

由于地方政府債務率高企，政府改革要求必須提高政府投資的效率。通過提高政府支出的效果、少花“不該花”的錢，同時通過發(fā)展地方經(jīng)濟、提高地方財政收入，才能實現(xiàn)長期債務率的平衡，不出現(xiàn)償債風險。

從實際情況來看，剛性投資與投資效率存在比較大的矛盾。剛性投資強調(diào)投資節(jié)奏，必須與國內(nèi)經(jīng)濟運行、經(jīng)濟周期相適應，必要時必須快速進行投資，才能起到托底經(jīng)濟的效果；但如果要加強財政投資效率，實現(xiàn)有效投資、撬動社會投資的作用，則必須“慢工出細活”。

在對應的宏觀調(diào)控措施中，也呈現(xiàn)出非常強的周期性。需要政府投資托底時，貨幣政策與政策工具共同發(fā)力，資金極其充沛；一旦階段性政策結(jié)束，就讓地方項目無以為繼，各類監(jiān)管快速收緊，帶給地方政府極大的壓力。

在積極財政與“財政緊日子”的雙重基調(diào)下，政府項目的融資仍將越來越難，直到階段性的改革結(jié)束、或者一個新的周期開啟，或許才能稍有改觀。

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原標題： 為什么政府項目融資越來越困難？