作者：楊曉懌

來源：楊老師的基建課堂（ID：msyangteacher）

今年以來，城投債市場有了非常大的變化。

一方面是宏觀政策把“防風險”提到了非常高的位置，城投保持剛兌、非理性的狀態已然進入尾聲；另一方面是財政與市場化制度開啟新一輪改革，在“開明渠、堵暗道”上更進一步，城投作為政府融資平臺的歷史使命已經結束。

隨著各項改革措施與政策的落地，我們已經明顯的能夠感受到，部分債務高企的城投公司，已經站在了風險前夜。并且，隨著大環境的變化，城投的債務風險正在進一步暴露：

由于2020年的積極財政規模較大，且投資速度較快，導致許多地區產生了資金沉淀、積累了一些投資風險。因此，在“疫情經濟”結束后，積極的財政政策開始逐漸退出。從2021年適當降低政府投資規模，實現政策的平穩過渡；再到新增地方債券發行放緩、對專項債項目進行穿透式監管，都標志著今年的政府直接投資規模開始出現比較明顯的下降。

加上財政部對地方隱性債務提高重視、逐漸推進財政預算管理，“財政緊日子”正在持續并有升級態勢，導致地方政府與城投之間的往來款受到了極大影響：新增政府投資在減少，使得新項目對應的財政資金流入出現下降；財政壓力在增大，又導致積累的應付賬款支付困難。

這些現象在全國范圍內都非常普遍，使得城投的資金壓力雪上加霜。

融資收緊：壓降新增債務

既然有資金壓力，那么城投一定會加大舉債的力度；在借新還舊的基礎上增加債務，才能滿足當前龐大的資金需求。這在過去是非常普遍的現象，但現在的情況卻很不一樣：城投傳統的融資渠道都開始層層收緊，新增債務的大門正在關上。

在宏觀改革的要求下，城投并非不能舉債，而是要遵守底線：既不能增加地方政府隱性債務，也不能過度舉債繼續積累風險，更不能成為引發風險的導火線。因此，我們看到交易所開始限制部分地區和涉及隱性債務的主體發行債券、銀保監會開始收緊融資租賃對資產的要求、信托進一步收緊了融資類信托的額度；這就使得城投無限制舉債的時代已經完全過去，城投并不能隨意的按照需求來持續舉債。

因此，近期一些網紅地區都傳出了資金吃緊的消息；在償債壓力比較大、且財政無法給予支持的情況下，限制債務的新增自然會導致這一情況的出現。如果今年下半年貨幣政策沒有明顯的轉向，一些債務畸高、本身缺乏造血能力的城投，將在年內爆發債務風險，成為打破城投剛兌的“里程碑”。

地產調控：土地財政熄火

由于目前的產業結構問題和地方發展的需要，相當多的城投都在進行土地整理、一級土地開發類的業務。在城鎮化持續推進的過程中，這類業務的回報比較確定、周期也相對可控，受金融機構的認可度是相對較高的。

2020年時，全國的地產市場有了新一輪的發展；人口凈流入地區、城鎮化重點區域的土地市場也掀起一輪熱潮，使得土地類收入的規模有所新增，為去年的城投、地方財政提供了不小的支撐。

但這一趨勢在今年初出現了很大的轉變，全國層面的個人房貸都出現了收緊，房產銷售速度快速放緩；針對地產企業的融資限制持續提升，地產企業拿地的積極性與資金都開始受限；政府投資規模縮減也使得征地拆遷導致的人口流動速度出現下降。

在這些因素的綜合作用下，城投的土地整理業務出現了明顯的停滯與資金斷層；尤其是一些地價上漲速度較快的區域，土地成交明顯遇冷，導致許多城投的土地業務領域遭受沖擊。不僅無法依靠土地業務獲得回款，甚至還需要投入更多的資金進行滾動。

綜合這三方面的壓力與逐漸收緊的政策，當前的城投債務已在風險前夜；風險與隱患早已在多年前埋下，暴露與蔓延只是時間問題。

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原標題： 城投債務風險前夜：財政、非標、土地都在緊縮