點(diǎn)贊(0)

點(diǎn)贊(0)

首批公募REITs大沖刺，來看看海外REITs如何挑內(nèi)地資產(chǎn)

資產(chǎn)界每日精選

2020-09-25 16:48 4152 0 0

作者：克而瑞資管

來源：丁祖昱評(píng)樓市

9 月初，滬深交易所發(fā)布《公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITs）業(yè)務(wù)辦法指引》，國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施版公募 REITs 落地在即。

自 4 月 30 號(hào)證監(jiān)會(huì)宣布基礎(chǔ)設(shè)施公募 REITs 開啟試點(diǎn)以來，業(yè)內(nèi)討論聲不斷。

一直以來，境內(nèi)類 REITs 產(chǎn)品主要的困境之一即為產(chǎn)品無法脫離「?jìng)援a(chǎn)品」框架，與國(guó)際上成熟的權(quán)益型 REITs 有明顯的結(jié)構(gòu)差距。此次首批國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施版公募 REITs 落地，是從類 REITs 到基礎(chǔ)設(shè)施公募 REITs，從債權(quán)到股權(quán)、從資金管理到資產(chǎn)管理的轉(zhuǎn)變，對(duì)國(guó)內(nèi) REITs 管理人來說不光是角色上的轉(zhuǎn)變，更對(duì)其資產(chǎn)投資、運(yùn)營(yíng)、管理能力提出了諸多挑戰(zhàn)。

據(jù)我們分析梳理海外REITs管理人對(duì)內(nèi)地資產(chǎn)的布局，我們發(fā)現(xiàn)總體來看，海外REITs管理人對(duì)不同類型的商業(yè)資產(chǎn)的城市布局區(qū)域較為一致，物流類資產(chǎn)主要布局未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展核心區(qū)五大城市群，辦公資產(chǎn)專注一線城市核心區(qū)位，商辦資產(chǎn)聚焦一線/新一線城市，購物中心則相對(duì)分散，主要布局商業(yè)發(fā)達(dá)城市人口密集區(qū)資產(chǎn)。

從凈物業(yè)收益率來看，對(duì)物流資產(chǎn)要求最高，海外物流REITs的資產(chǎn)凈物業(yè)收益率接近9成，辦公、商辦資產(chǎn)也要做到70%以上。

物流資產(chǎn)REITs

9成資產(chǎn)位于五大城市群

1、區(qū)位分布：近9成位于五大城市群

REITs持有物流資產(chǎn)區(qū)位分布情況（按項(xiàng)目規(guī)模）

數(shù)據(jù)來源：REITs 2019年年報(bào)

配置內(nèi)地物流資產(chǎn)的海外市場(chǎng)REITs主要有新加坡的豐樹物流信托（下稱豐樹物流）和運(yùn)通網(wǎng)城房地產(chǎn)投資信托（下稱運(yùn)通網(wǎng)城），兩只REITs在內(nèi)地合計(jì)擁有31處近246萬㎡物流資產(chǎn)，其中，約9成的項(xiàng)目位于中國(guó)五大城市群，均屬經(jīng)濟(jì)最為活躍的區(qū)域。

運(yùn)通網(wǎng)城為100%內(nèi)地物流資產(chǎn)REITs，其90%以上的物流資產(chǎn)位于長(zhǎng)三角地區(qū)。

配置多國(guó)資產(chǎn)的豐樹物流， 2018年6月購入長(zhǎng)三角、長(zhǎng)江中游及天津、西安等地的11個(gè)物流項(xiàng)目，2019年再次出手買入4個(gè)物流項(xiàng)目的50%權(quán)益，這些項(xiàng)目分別位于成都、長(zhǎng)沙、沈陽、濟(jì)南等國(guó)內(nèi)重要經(jīng)濟(jì)城市。

2、運(yùn)營(yíng)效率：凈物業(yè)收益率皆接近9成

物流REITs 凈物業(yè)收益率（NPI比率）趨九成

數(shù)據(jù)來源：REITs 2019年年報(bào)，2020年半年報(bào)

注：凈物業(yè)收益率=物業(yè)經(jīng)營(yíng)凈收入/REIT總收入

REITs要獲得高收益，離不開對(duì)持有項(xiàng)目的高效運(yùn)營(yíng)。在運(yùn)營(yíng)效率方面，受益于長(zhǎng)三角地區(qū)發(fā)達(dá)的商貿(mào)、電商經(jīng)濟(jì)，運(yùn)通網(wǎng)城持有的長(zhǎng)三角地區(qū)7處物流項(xiàng)目出租率近兩年保持在100%的滿租狀態(tài)，武漢地區(qū)的項(xiàng)目出租率也由2018年的85.1%上漲至2019年的99.4%。

今年隨著疫情后中央對(duì)武漢地區(qū)經(jīng)濟(jì)的大力扶持和投入，預(yù)計(jì)武漢項(xiàng)目出租率仍可保持在較高水平，運(yùn)通網(wǎng)城最近三年其凈物業(yè)收益率一直保持在9成左右，豐樹物流近3年整體運(yùn)營(yíng)效率持續(xù)改善，2020年Q1凈物業(yè)收益率已接近9成，豐樹持有的內(nèi)地物流項(xiàng)目表現(xiàn)略遜一籌，但凈物業(yè)收益率也維持在8成以上。

數(shù)據(jù)來源：REITs 2019年年報(bào)、新交所

注1：REITs分派收益率=REITs分派收益/當(dāng)年最后交易日收盤價(jià)

注2：REITs年內(nèi)累計(jì)漲跌幅=（最后交易日收盤價(jià)-首個(gè)交易日收盤價(jià)）/首個(gè)交易日收盤價(jià)

3、分派收益：豐樹物流近3年平均漲幅近20%

REITs作為一種投資產(chǎn)品，投資者獲得收益的方式有兩種，一是通過持有REITs每年獲得REITs分派的現(xiàn)金收益，不少國(guó)家或地區(qū)都規(guī)定REITs必須將90%的凈收益進(jìn)行分派（強(qiáng)制分派），另是根據(jù)REITs行情的變化買賣REITs獲得收益。

物流REITs方面，運(yùn)通網(wǎng)城的分派收益率一直維持在高位，這不僅是因?yàn)檫\(yùn)通網(wǎng)城每年派息金額較為穩(wěn)定，也與其價(jià)格一直漲幅不大有關(guān)。

在多國(guó)布局物流資產(chǎn)并由成熟REITs管理人豐樹管理的豐樹物流REIT，受益于近三年來資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率持續(xù)改善，被市場(chǎng)看好，近3年平均漲幅近20%，今年隨著疫情帶來的一系列物流需求的增長(zhǎng)，截至9月3日收盤，豐樹物流不但修復(fù)了3月美股大跌時(shí)的跌幅，更較年初上漲了近20%。

購物中心REITs

主投商業(yè)發(fā)達(dá)城市人口密集區(qū)資產(chǎn)

1、區(qū)位分布：以社區(qū)型/區(qū)域型商業(yè)為主

擁有內(nèi)地購物中心類資產(chǎn)的海外REITs共有三只，分別是北京華聯(lián)商業(yè)信托（下稱北京華聯(lián)）、凱德商用中國(guó)信托（下稱凱德中國(guó)REIT）和砂之船商業(yè)信托（下稱砂之船），這三只REITs均為100%內(nèi)地資產(chǎn)REITs。

持有內(nèi)地購物中心資產(chǎn)的海外REITs以社區(qū)型及區(qū)域型商業(yè)資產(chǎn)為主，主要集中在一線及新一線或經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)城市的人群密集區(qū)域，周邊交通便捷。以奧特萊斯為底層資產(chǎn)的砂之船商業(yè)信托分布于各城市的周邊區(qū)域。

凱德中國(guó)REIT擁有12處內(nèi)地資產(chǎn)，分別位于北京、成都、上海、呼和浩特、武漢、廣州、哈爾濱、長(zhǎng)沙，大部分為一線及新一線城市，2019年資產(chǎn)買賣較為頻繁，凱德更看重新一線城市消費(fèi)潛力，新購入長(zhǎng)沙，哈爾濱等地項(xiàng)目并置換了呼和浩特的資產(chǎn)，新購入項(xiàng)目都位于城市核心繁華區(qū)域，交通便捷，人流密集，資產(chǎn)地理位置優(yōu)越。

北京華聯(lián)目前擁有8處資產(chǎn)，分別位于北京、成都、合肥、西寧及大連這些各個(gè)省內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)城市的核心區(qū)域，主要以社區(qū)商業(yè)為主，出租率持續(xù)保持較高水平，2019年底達(dá)到96.7%，整體收入較上年同期上漲13.5%，表現(xiàn)優(yōu)異。

砂之船主要致力于奧特萊斯的經(jīng)營(yíng)管理，是亞洲首個(gè)上市的名品奧特萊斯購物中心房地產(chǎn)信托投資基金，擁有國(guó)內(nèi)4處奧特萊斯，分布于重慶、合肥及昆明，并在2019年5月新購入了一部分合肥奧特萊斯附近已滿租的部分商鋪，資產(chǎn)表現(xiàn)良好。

購物中心REITs近兩年資產(chǎn)買賣情況

數(shù)據(jù)來源：REITs 2019年年報(bào)

2、運(yùn)營(yíng)效率：凈物業(yè)收益率均在6成左右

內(nèi)地購物中心REITs凈物業(yè)收益率（NPI比率）一覽

數(shù)據(jù)來源：REITs 2019年年報(bào)，2020年半年報(bào)

注：凈物業(yè)收益率=物業(yè)經(jīng)營(yíng)凈收入/REIT總收入

凱德中國(guó)REIT近兩年NPI率一路上升，2018年開始超越另外兩只購物中心REITs，2019年達(dá)到69.5%。一方面由于凱德頻繁的買賣置換資產(chǎn)，新購入資產(chǎn)的優(yōu)越表現(xiàn)帶動(dòng)整個(gè)資產(chǎn)組合的運(yùn)營(yíng)效率上漲；另一方面對(duì)資產(chǎn)的有效運(yùn)營(yíng)管理，凱德中國(guó)REITs 2019年實(shí)現(xiàn)總收入增長(zhǎng)6.9%，物業(yè)收入凈額同比增長(zhǎng)12.2%。

另外兩只購物中心REITs——北京華聯(lián)和砂之船NPI率則處于一直下跌的態(tài)勢(shì)，特別是北京華聯(lián)今年受疫情沖擊嚴(yán)重，為了維持出租率水平不得不增加費(fèi)用支出，上半年持有凈物業(yè)收益率已跌破6成。

3、分派收益：凱德更受市場(chǎng)認(rèn)可

數(shù)據(jù)來源：REITs 2019年年報(bào)、新交所

注1：REITs分派收益率=REITs分派收益/當(dāng)年最后交易日收盤價(jià)

注2：REITs年內(nèi)累計(jì)漲跌幅=（最后交易日收盤價(jià)-首個(gè)交易日收盤價(jià)）/首個(gè)交易日收盤價(jià)，砂之船18年為IPO價(jià)格

2019年，三只購物中心REITs的每股分派收益率較之前都有一定程度的下降，市場(chǎng)對(duì)于凱德的置換資產(chǎn)及新購資產(chǎn)高度認(rèn)可，2019年價(jià)格較同期上漲13.7%，致使其每股分派收益率下跌1.4%至6.1%；同時(shí)砂之船的表現(xiàn)也優(yōu)于預(yù)期，大部分資產(chǎn)出租率提升，會(huì)員數(shù)量增加，市場(chǎng)普遍看好，年末收盤價(jià)上漲超30%，其每股分派收益率也從10.35%下跌至7.4%。

今年受國(guó)內(nèi)消費(fèi)收縮影響，對(duì)商業(yè)沖擊較大，據(jù)凱德中國(guó)和北京華聯(lián)2020年半年報(bào)數(shù)據(jù)，REITs收入及物業(yè)凈收入均有不同程度的下跌，受此影響，三只內(nèi)地購物中心REITs行情的修復(fù)仍需時(shí)日。

商辦混合REITs

聚焦一線/新一線城市

1、區(qū)位分布：主力投資一線城市

在擁有中國(guó)內(nèi)地資產(chǎn)的海外REITs中，越秀產(chǎn)業(yè)信托（下稱越秀REIT）、領(lǐng)展產(chǎn)業(yè)信托（下稱領(lǐng)展REIT）及匯賢產(chǎn)業(yè)信托（下稱匯賢REIT）是以商辦類資產(chǎn)為主，均分布在一線及新一線城市。

數(shù)據(jù)來源：REITs 2019年年報(bào)

持有商辦類資產(chǎn)的領(lǐng)展、越秀及匯賢REITs在內(nèi)地資產(chǎn)的布局都位于一線及新一線城市的核心位置，資產(chǎn)地理價(jià)值優(yōu)勢(shì)明顯，一線城市經(jīng)濟(jì)商業(yè)活動(dòng)發(fā)達(dá)，辦公及商業(yè)消費(fèi)需求較高，更能率先享受經(jīng)濟(jì)刺激政策的紅利。

領(lǐng)展REIT是亞洲市值最大的REIT，從2015年開始布局內(nèi)地資產(chǎn)，截止目前已擁有內(nèi)地資產(chǎn)5處，皆位于北上廣深一線城市的核心位置，地理優(yōu)勢(shì)非常明顯。

領(lǐng)展（Link REIT）收購內(nèi)地物業(yè)情況

數(shù)據(jù)來源：REITs 2019年年報(bào)

越秀REIT所有資產(chǎn)均位于內(nèi)地，共有8處。早年資產(chǎn)都位于廣州及上海，近兩年開始在新一線城市杭州及武漢布局資產(chǎn)，即為一線及新一線城市核心區(qū)位。

匯賢REIT擁有四個(gè)城市的內(nèi)地資產(chǎn)，分布于北京、重慶、沈陽及成都這些一線及新一線城市，物業(yè)類型有商業(yè)、辦公、酒店及公寓，業(yè)態(tài)豐富。

2、運(yùn)營(yíng)效率：越秀運(yùn)營(yíng)發(fā)力逐步反超

商辦混合REITs凈物業(yè)收益率比較

數(shù)據(jù)來源：REITs 2019年年報(bào)，2020年中報(bào)

注：凈物業(yè)收益率=物業(yè)經(jīng)營(yíng)凈收入/REIT總收入

領(lǐng)展REIT依托其在香港市場(chǎng)積累的豐富物業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)，憑借資產(chǎn)優(yōu)越的區(qū)位優(yōu)勢(shì)，資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率一直保持在較高水平，物業(yè)經(jīng)營(yíng)凈收益比率接近8成，其2019年新收購的兩處物業(yè)均能達(dá)到40%的租金調(diào)整比率，上海的辦公項(xiàng)目在疫情影響下仍能維持97.4%的高出租率實(shí)屬不易。

越秀REIT近兩年發(fā)力提升底層資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率，今年上半年更是制定了合理有效的租賃策略應(yīng)對(duì)疫情產(chǎn)生的沖擊，比如在武漢有針對(duì)性的吸引疫情利好行業(yè)租戶，更通過租戶優(yōu)化、資產(chǎn)改造、財(cái)務(wù)提升等手段提升資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)水平，平均租金得到大幅提升，REIT收入基本與去年同期持平，物業(yè)經(jīng)營(yíng)凈收益比率也在穩(wěn)步上升，據(jù)其2020年中期報(bào)告披露，越秀的NPI率已達(dá)到78.7%。

3、收益與漲跌幅：領(lǐng)展行情漲勢(shì)有所放緩

數(shù)據(jù)來源：REITs 2019年年報(bào)，港交所

注1：REITs分派收益率=REITs分派收益/當(dāng)年最后交易日收盤價(jià)

注2：REITs年內(nèi)累計(jì)漲跌幅=（最后交易日收盤價(jià)-首個(gè)交易日收盤價(jià)）/首個(gè)交易日收盤價(jià)

領(lǐng)展REIT優(yōu)越的底層資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)能力一直頗受資本市場(chǎng)認(rèn)可，其REIT價(jià)格一直在高位徘徊。特別是2017年，年底較年初REIT價(jià)格累計(jì)漲幅接近4成。雖然領(lǐng)展每單位基金分配金額每年都在增長(zhǎng)，但其REIT價(jià)格也保持了漲勢(shì)，所以其分派收益率一直在3.5%左右。

近2年底層資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率穩(wěn)步提升的越秀REIT，雖然分派收益率有所下降，但其REITs價(jià)格在2019年底扭轉(zhuǎn)了前一年的跌勢(shì)，2019年年底較年初累計(jì)漲幅達(dá)5.4%。

另一方面，近3年底層資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率一直有所下滑的匯賢REIT的分派收益率也在不斷下滑，2019年較2018年下降1.7個(gè)百分點(diǎn)，下降幅度較大，這主要是由于2019年?duì)I商環(huán)境較為困難，持有物業(yè)收入減少，同時(shí)為了維持物業(yè)平穩(wěn)運(yùn)營(yíng)，保持充足的營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金流，將分派比例由100%將至90%，造成2019年整體收益率下降。

辦公REITs

專注一線城市核心資產(chǎn)

1、區(qū)位分布：均為一線城市核心區(qū)位資產(chǎn)

擁有辦公資產(chǎn)的兩只REITs分別為春泉產(chǎn)業(yè)信托（下稱春泉REIT）及招商房地產(chǎn)信托（下稱招商REIT）。春泉REIT在內(nèi)地僅一處資產(chǎn)，位于北京市朝陽區(qū)建國(guó)路，是北京核心CBD區(qū)域，交通便利，位置優(yōu)越，連年保持高于市場(chǎng)平均水平的出租率。招商REIT在擁有四處辦公資產(chǎn)及一個(gè)商業(yè)資產(chǎn)，均位于深圳前海蛇口自由貿(mào)易區(qū)的核心區(qū)域。

2、運(yùn)營(yíng)效率：招商出租率下滑面臨較大考驗(yàn)

辦公REITs凈物業(yè)收益率比較

數(shù)據(jù)來源：REITs 2019年年報(bào)，2020年中報(bào)

春泉REIT持有的北京華貿(mào)中心2幢甲級(jí)辦公項(xiàng)目，資產(chǎn)品質(zhì)優(yōu)越，運(yùn)營(yíng)穩(wěn)定，其NPI率近幾年變動(dòng)不大，維持在74%左右。上半年雖受北京疫情管制影響，出租率略有下滑，但仍保持93.4%高位，顯示較強(qiáng)韌性。

招商REIT成立于2019年12月，去年剛剛在香港IPO上市，是2013年以來首個(gè)于香港上市、2006 年以來第一個(gè)由央企管理的房地產(chǎn)投資信托基金。

招商REIT底層資產(chǎn)主要以園區(qū)辦公為主，深圳前海2019年新增供應(yīng)入市體量較大，加之經(jīng)濟(jì)下行趨勢(shì)明顯，市場(chǎng)需求疲軟；2019年招商REIT雖依托有力的資產(chǎn)管理策略，將整體出租率從84%提升至88%，但今年又遭遇疫情和中美貿(mào)易戰(zhàn)影響，上半年出租率再次滑落至83%，當(dāng)前面臨的運(yùn)營(yíng)挑戰(zhàn)較大。

3、收益與漲跌幅：春泉保持在5-6%區(qū)間

春泉REIT近3年的分派收益率保持在5-6%區(qū)間，2020年上半年得益于資源優(yōu)越的地理位置和良好的租戶結(jié)構(gòu)繼續(xù)保持了較高的出租率，分派收益率也達(dá)到近年最高的7.2%。

招商REIT上半年分派收益率較去年略有下降至5.6%。受經(jīng)濟(jì)大環(huán)境、辦公市場(chǎng)景氣度影響，兩只REITs價(jià)格較年初已跌去2成，行情恢復(fù)仍有待北京、深圳等一線城市辦公市場(chǎng)的回暖。

數(shù)據(jù)來源：REITs 2019年年報(bào)，2020年中報(bào)

綜上可以發(fā)現(xiàn)，物流REITs的資產(chǎn)要求最高但其分派收益率也是最高的，達(dá)5.6%-8.1%，購物中心REITs次之，為5.3%-7.4%，最低的是商辦混合REITs，約3.5%-6.6%。

對(duì)于投資者來說，相較于投資國(guó)債等固定收益產(chǎn)品獲得的收益，REITs不失為一種選擇，除去REITs漲跌帶來的交易收益，持有REITs獲得的分派收益仍遠(yuǎn)高于投資本地十年期國(guó)債獲得的收益。

隨著國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施版公募REITs落地，市場(chǎng)也對(duì)商業(yè)資產(chǎn)公募REITs的到來充滿了期待。隨著國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的逐步開放，國(guó)內(nèi)物流資產(chǎn)及北上核心區(qū)域商辦項(xiàng)目或?qū)⒊蔀槿蛸Y產(chǎn)投資的熱點(diǎn)，吸引更多資金流入。

內(nèi)地概念REITs收益VS10年期國(guó)債