作者：大隊長金融

很多投資人會好奇一個問題，我進(jìn)來了，老股東去哪？

現(xiàn)實(shí)情況一般是老股東會出局。老股東只有在少數(shù)沒有真正資不抵債的情況下才會留下（但是，即使留下，股份比例也不得不大幅降低）。

如果公司嚴(yán)重資不抵債，那老股東可能只得完全退場——凡是過往，皆為序章。

好奇的人會問：老股東的股份怎么就會變成零呢？

通常而言，公司的資本公積轉(zhuǎn)增股份，分配給投資人和債權(quán)人，但這僅稀釋老股東的股比；老股東退場，是因為其還會將股份讓渡給投資人。

有時，老股東（主要是控股股東）對公司債務(wù)提供了擔(dān)保，則讓渡股份也可以釋放老股東自己的壓力。除了這種情況，老股東又有什么動力配合讓渡股份？老股東不配合怎么辦？

涉及改變老股東股份比例的重整計劃，在被提交債權(quán)人會議表決時，除了需要各類別債權(quán)人表決同意，也需要經(jīng)出資人（老股東）組表決通過。

但是，即使老股東反對，法院也有權(quán)基于公平公正原則強(qiáng)制裁定通過重整計劃。也就是說，權(quán)力最終在法院。

那么問題來了：如果老股東將成為歷史，那投資人是不是就不需花心思去和老股東溝通了？

這未必。

上面說到，即使老股東不同意，法院可以強(qiáng)裁通過重整計劃，但這把“尚方寶劍”不能隨便用，受限于各地法院的實(shí)務(wù)傾向以及案件的具體情況，實(shí)踐中存在很大的不確定性。

因此，與老股東進(jìn)行充分溝通，甚至保留老股東部分或全部股份的安排，通常可提高重整計劃通過的機(jī)會。

總之，最終的股權(quán)結(jié)構(gòu)往往是多方博弈的結(jié)果，均衡考慮各方利益的重整計劃一般才能順利獲批并執(zhí)行。

談到保留老股東股份，很多投資人就急了：公司都搞破產(chǎn)了，還指望老股東能再創(chuàng)輝煌？

確實(shí)，在資產(chǎn)處置成為重整投資重要目的的背景下，境內(nèi)破產(chǎn)重整中投資人選擇保留老股東股份的案例并不多。

但在境外實(shí)踐中，債權(quán)人和投資人從維持公司經(jīng)營的穩(wěn)定性、以及最大化公司未來經(jīng)營價值的角度出發(fā)，會經(jīng)常主動考慮給老股東保留公司股份。畢竟，沒人比老股東更懂公司。

說回境內(nèi)實(shí)踐，近來也開始有更多的境內(nèi)投資人愿意在重整后為老股東保留一定的股份比例，通過和老股東進(jìn)行利益綁定以推動重整計劃的成功執(zhí)行，并幫助有價值的破產(chǎn)公司煥發(fā)生機(jī)。

給老股東一次和公司再續(xù)前緣的機(jī)會，指不定就能還你一場起死回生的奇跡。

除了老股東，債權(quán)人也會成為股東嗎？

如果待償還的債權(quán)數(shù)額較大而債權(quán)人又不愿意“削債”的，對于重整投資人來說完全通過現(xiàn)金償還債務(wù)可能會有比較大的壓力。

在這種情況下，重整計劃有可能考慮“以股抵債”方案。

實(shí)踐中，“以股抵債”的方法多種多樣。債權(quán)人可以通過老股東直接轉(zhuǎn)讓重整企業(yè)股份、重整企業(yè)發(fā)行新股、重整企業(yè)資本公積金轉(zhuǎn)增股本等方式取得重整企業(yè)股份。

蛋糕不夠？那就加入蛋糕店，把蛋糕做大了再分。重整計劃成功實(shí)施后，作為企業(yè)股東的債權(quán)人可就其持有的股份通過常規(guī)的變現(xiàn)路徑進(jìn)行退出，比如可以將股份以公允價值向公司其他股東或第三方進(jìn)行轉(zhuǎn)讓。

重整投資人和債權(quán)人多半同床異夢，怎么確保成為股東后的債權(quán)人不“搗亂”呢？

好在重整投資協(xié)議以及重整計劃對債權(quán)人有長期約束力，而其中可能會對股份設(shè)有限制。設(shè)定和執(zhí)行相應(yīng)的限制可保護(hù)重整投資人和重整企業(yè)的利益，一個好的協(xié)議和計劃，能解決后顧之憂。

本文的作者均來自金杜律師事務(wù)所，他們熱愛死磕復(fù)雜法律和商業(yè)問題、挑戰(zhàn)高難度項目并在心血來潮時向大家分享經(jīng)驗。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場。

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原標(biāo)題： 投資困境企業(yè)專題四 | 投資人會成為唯一股東嗎？