作者：小債看市

來源：小債看市（ID：little-bond）

中國金茂去杠桿進程面對更多挑戰(zhàn)。

01評級展望負面

3月19日，標普全球公告稱，將中國金茂（00817.HK）評級展望從穩(wěn)定調(diào)整為負面，同時確認其BBB-的長期發(fā)行人信用評級。 

評級展望調(diào)整為負面公告

標普表示，中國金茂杠桿率維持高企，未來12至24個月的去杠桿化進程可能較預(yù)期慢。內(nèi)地房地產(chǎn)市場的低迷可能會在未來12至24個月內(nèi)限制中國金茂提升銷售去化率和獲利能力，使其去杠桿進程面對更多挑戰(zhàn)。不過，中國金茂將重心轉(zhuǎn)向高線城市將有助于其鞏固市場地位，此外其母公司中化控股有限公司的支持也將在一定程度上緩解其高負債比率帶來的風險。

《小債看市》統(tǒng)計，目前中國金茂存續(xù)美元債3只，存續(xù)規(guī)模16億美元，其中一只6億美元債將于2026年4月9日到期。

存續(xù)美元債

目前，房地產(chǎn)行業(yè)仍處于調(diào)整期，市場需求未全面回升，不過中國金茂2024年業(yè)績已經(jīng)扭虧，2025年中報也不錯。

02財務(wù)分析

據(jù)官網(wǎng)介紹，中國金茂是世界五百強企業(yè)之一中國中化集團旗下房地產(chǎn)和酒店板塊的平臺企業(yè)。

2007年，中國金茂在香港聯(lián)合交易所主板上市。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)上看，中國金茂的控股股東為中化集團，后者是國務(wù)院國資委監(jiān)管的大型中央企業(yè)之一。

2019年7月，中化香港以86.74億港元對價向中國平安下屬子公司以及新華人壽分別轉(zhuǎn)讓17.87億股和0.16億股中國金茂股份；同時金茂又向中化香港配售1.69億股，本次交易完成后，平安人壽成為公司第二大股東。

近年來，中化香港的股權(quán)從2021年的35.28%增加到2022年的36.4%，目前持股38.4%，此前中國金茂在前所未有的行業(yè)低迷中增加了股票股息以保留現(xiàn)金。

股權(quán)結(jié)構(gòu)圖

近年來，受行業(yè)下行影響，中國金茂的銷售受到不小沖擊。

2021年，中國金茂錄得合同銷售金額2356億元，創(chuàng)歷史新高；2022年公司取得簽約銷售金額1550億元。

2023年，中國金茂累計實現(xiàn)簽約銷售金額1412億元，同比下降8.9%；2024年錄得合同銷售額982.5億元，規(guī)模跌破千億。

2025年，中國金茂全年累計取得簽約銷售金額共計1135億元，重返“千億陣營”。

在土地獲取方面，中國金茂一改此前土拓收縮態(tài)勢，加速在核心一、二線城市拿地。

據(jù)半年報，中國金茂2025年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入251.13億元，同比增長14%；歸母凈利潤10.9億元，同比增長8%。

營收和歸母凈利潤趨勢圖

截至最新報告期，中國金茂總資產(chǎn)為4437.77億元，總負債3230.12億元，凈資產(chǎn)1207.65億元，資產(chǎn)負債率72.79%。

由于經(jīng)營規(guī)?？s減，中國金茂很可能在未來兩年保持高杠桿水平。

資產(chǎn)負債率

《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，中國金茂主要以流動負債為主，占總債務(wù)的57%。

截至2025年6月末，中國金茂流動負債有1828.49億元，主要為其他應(yīng)付款，其一年內(nèi)到期的短期債務(wù)有274.53億元。

相較于短債壓力，中國金茂流動性較好，其賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物有340.65億元，可以覆蓋短債，公司面臨短期償債風險不大。

在備用資金方面，公開數(shù)據(jù)披露的比較久遠，截至2019年末中國金茂銀行授信總額為1571.36億元，其未使用授信額度為873.81億元。

銀行授信情況

除此之外，中國金茂還有1401.63億元非流動負債，主要為長期借貸，其長期有息負債有958.43億元。

整體看來，中國金茂剛性債務(wù)有1232.96億元，主要以長期有息負債為主，帶息債務(wù)比為38%。

在償債資金方面，中國金茂主要依賴于外部融資。其融資渠道較為多元，除了發(fā)債和借款，還通過應(yīng)收賬款、股權(quán)融資、股權(quán)質(zhì)押以及信托等方式融資。

在資產(chǎn)質(zhì)量方面，中國金茂的其他應(yīng)收款規(guī)模較大，該指標為462億元，不僅對資金形成大量占用，還存在一定回收風險。

總得來看，中國金茂銷售回升，業(yè)績較好，對債務(wù)和利息的保障能力上升，不過公司杠桿率維持高位，其他應(yīng)收款規(guī)模大。

03地王收割機

一直以來，豪宅項目為主的中國金茂以產(chǎn)品力強、溢價高著稱，在拿地方面也毫不吝嗇，曾拿下多個“地王”。

2009年，中國金茂在土拍會上拍下北京廣渠門15號“地王”一舉成名。

2016年，中國金茂在上海、南京、深圳、天津、杭州、鄭州、無錫和青島等城市累計參與獲取的地塊有12宗，成交總價為372.7億元。

但在商品房量價齊升退潮后，前期熱衷角逐高價“地王”的房企，直接成了限價最大的受害者。

隨后數(shù)年間，中國金茂拿地速度明顯放緩。

2015年到2018年，中國金茂新增土儲分別為182萬、285萬、932萬與2264萬平方米，2019年新增土儲降至1390萬平方米，2020年上半年進一步降至583萬平方米。

2020年，金茂開始下沉到三四線城市高溢價拿地，試圖通過土地的置換來換得利潤空間。

在此期間，中國平安的入股進一步拓寬中國金茂的多元化融資渠道。

2020年3月，中國金茂與中國平安下屬機構(gòu)簽訂金融服務(wù)框架協(xié)議，服務(wù)范圍包括存款、貸款、委托貸款、按揭貸款、結(jié)算、保理等業(yè)務(wù)，其中貸款和融資性保利服務(wù)余額上限分別為100億元和30億元，有效期至2020年底。

然而，當年8月央行設(shè)置“三道紅線”分檔設(shè)定房企有息負債的增速閾值，并壓降融資類信托規(guī)模，倒逼房企去杠桿、降負債。

近年來，中國金茂通過加速銷售、減少土儲、增發(fā)等方式降低杠桿，轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)“回血”。

2025年初，中國金茂的“掌舵手”更替，張增根因年齡退休辭任，執(zhí)行董事陶天海獲董事會委任，出任公司主席、戰(zhàn)略及投資委員會主席及ESG委員會主席。

與中國金茂過往較保守的風格不同，陶天海上任后便開啟了一輪大變革。

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原標題： “老牌地產(chǎn)央企”杠桿率高企，評級展望被調(diào)整為負面